國有企業(yè)降杠桿、防風險問題研究道客巴巴

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1、2018年第5期 國有企業(yè)降杠桿、防風險問題研究 張守文 摘要:控制債務(wù)規(guī)模，保持合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，以及采用多元融資方式，是國有企業(yè)能夠可持續(xù) 地、高質(zhì)量地實現(xiàn)降杠桿、防風險目標的關(guān)鍵和有力保證。企業(yè)在具體實施時，一方面可以參考行業(yè)和企業(yè)自 身情況，為降杠桿的關(guān)鍵要素如資產(chǎn)負債率、有息負債規(guī)模、預(yù)計負債規(guī)模等劃定邊界值和標準值，要求企業(yè)在 不突破邊界值的情況下，努力向標準值靠攏；另一方面，企業(yè)可以采用債轉(zhuǎn)股、定向增發(fā)等多種方式提高企業(yè)權(quán) 益資本規(guī)模，確保財務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的合理性，增強企業(yè)抵御風險的能力。 關(guān)鍵詞：國有企業(yè)；財務(wù)風險；降杠桿；防風險 中圖分類號:F272.

2、 35 文獻標識碼：A 文章編號:1000—8691(2018)05—0117—05 121 一. 引言 2016年12月召開的中央經(jīng)濟工作會議明確提 岀，要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿 率作為重中之重，這是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的一項重 要任務(wù)。中國社會科學(xué)院的數(shù)據(jù)顯示，截至到2015 年底，中國債務(wù)總額達到了 168億元,債務(wù)占GDP 的比重達到249% 0其中非金融企業(yè)部門債務(wù)占 GDP的比重高達143.5%,而在非金融企業(yè)債務(wù)中, 國有企業(yè)債務(wù)占比約為65%。尤其是部分中央企 業(yè)的資產(chǎn)負債率頻頻超過國資委規(guī)定的70%“警戒 線”，一些地方國企資不抵債現(xiàn)象也

3、引起了人們對 國有企業(yè)高負債可能帶來的經(jīng)營風險和財務(wù)風險 的擔憂。 有關(guān)中國企業(yè)尤其是國有企業(yè)如何降杠桿、防 風險的問題引起了學(xué)術(shù)界與實務(wù)界的廣泛關(guān)注，但 的發(fā)展變化會對企業(yè)行為產(chǎn)生重大影響。因此，對 宏觀經(jīng)濟與微觀企業(yè)行為之間互動的研究既有助 于從微觀角度加深對宏觀經(jīng)濟現(xiàn)象的理解，又能從 宏觀經(jīng)濟環(huán)境中發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)生存與發(fā)展的關(guān)鍵 因素①。有鑒于此，本文擬以國有企業(yè)C1集團和 C2集團為例，探討國有企業(yè)應(yīng)該如何落實國家政策 要求，在實現(xiàn)降杠桿的同時提高企業(yè)風險抵御能力 和企業(yè)價值，從而更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟。 二. 財務(wù)風險內(nèi)涵與管控 (一)財務(wù)風險內(nèi)涵 企業(yè)在經(jīng)營中面臨各種各樣的風險

4、，其中財務(wù) 風險是最重大的風險。國際會計師聯(lián)合組織從企 業(yè)財務(wù)的角度出發(fā)，將財務(wù)風險定義為"對企業(yè)戰(zhàn) 略、經(jīng)營以及財務(wù)目標的實現(xiàn)帶來不確定性的未來 事件J劉恩祿和湯谷良認為，財務(wù)風險是在各項 目前多數(shù)研究都是從宏觀層面研究中國企業(yè)是否 財務(wù)活動中，由于各種難以或無法預(yù)料、控制的因 作者簡介：張守文，女，管理學(xué)博士，首都經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)會計學(xué)院講師，主要從事管理會計研究。 ① 侯青川、靳慶魯、陳明端：《經(jīng)濟發(fā)展、政府偏袒與公司發(fā)展——基于政府代理問題與公司代理問題的分析》，《經(jīng)濟研究》 2015年第1期。 ② 劉恩祿、湯谷良:《論財務(wù)風險管理》，《北京商學(xué)院學(xué)報》1989年第1期。

5、 吳武清、陳暮紫、黃德龍、陳敏:《系統(tǒng)風險的會計決定:企業(yè)財務(wù)風險、經(jīng)營風險、系統(tǒng)風險的時變關(guān)聯(lián)》，《管理科學(xué)學(xué)報》 2012年第4期。 存在高杠桿、高杠桿的成因、高杠桿帶來的后呆、如 何化解高杠桿等問題，鮮有文獻從微觀層面研究企 業(yè)尤其是國有企業(yè)如何降杠桿，以及如何在降杠桿 的同時防風險。企業(yè)是宏觀經(jīng)濟的細胞，宏觀經(jīng)濟 素，使預(yù)期的財務(wù)收益與實際的財務(wù)收益產(chǎn)生偏 差，因而使企業(yè)蒙受經(jīng)濟損失的不確定性②。吳武 清等將財務(wù)風險定義為公司財務(wù)結(jié)構(gòu)變化可能帶 來的損失③。向德偉按照財務(wù)活動的基本內(nèi)容，進一步將財務(wù)風險劃分為籌資風險、投資風險、資金 回收風險和收益分配風險。①總而言之，

6、企業(yè)財務(wù) 風險主要來源于外部經(jīng)營環(huán)境和內(nèi)部經(jīng)營活動中 難以預(yù)料或無法控制的因素所造成的不確定性，這 種不確定性導(dǎo)致了企業(yè)財務(wù)活動結(jié)果與預(yù)期財務(wù) 活動目標之間產(chǎn)生了偏差。這種偏差既可能給企 業(yè)帶來預(yù)期外的收益，也可能為企業(yè)帶來預(yù)期外的 損失。而在現(xiàn)實實踐活動中，為企業(yè)帶來預(yù)期外損 失的不確定性更值得關(guān)注，因為這種不確定性可能 會導(dǎo)致企業(yè)陷入財務(wù)困境。② （二）財務(wù)風險管控 企業(yè)對財務(wù)風險進行管理與控制是必要的，也 是必須的。財務(wù)風險的管理與控制就是對企業(yè)經(jīng) 營過程中面臨的財務(wù)風險進行識別、防范、控制與 應(yīng)對，以保證企業(yè)在風險可控的前提下，實現(xiàn)持續(xù) 的價值創(chuàng)造。自20世紀90年代中期之后，人們

7、開 始意識到風險管控的重要性。邊界控制就是Simons 提出的一種管控方式，由企業(yè)向員工強調(diào)他們應(yīng)該 避免的風險，允許員工在設(shè)定的邊界范圍內(nèi)自由決 策,但是對特定界限之外的行為進行嚴格的控制③。 業(yè)風險管理 整合框架》（COSO -ERM）,該框架 隨著風險管理在理論與實踐方面的不斷發(fā)展 與完善，企業(yè)財務(wù)風險管理與控制不再單單依靠某 一種工具發(fā)揮作用，而是更多地融入企業(yè)戰(zhàn)略管理 過程中，與生產(chǎn)戰(zhàn)略、營銷戰(zhàn)略等一起形成企業(yè)經(jīng) 營戰(zhàn)略的支持系統(tǒng)。④2004年，美國反虛假財務(wù)報 告委員會下屬的發(fā)起人委員會（COSO）發(fā)布了《企 在“內(nèi)部控制-整體框架”的基礎(chǔ)之上增加戰(zhàn)略目 標層級，以及目標設(shè)定

8、、事項識別、風險應(yīng)對三個要 素，將企業(yè)風險管理目標與風險管理過程聯(lián)系起 來，構(gòu)建完整的風險管理過程。但COSO - ERM框 架作為一個理論框架體系，仍存在理論性過強，在 系統(tǒng)和數(shù)據(jù)收集、整合，資金支持等實踐轉(zhuǎn)換方面 面臨問題與挑戰(zhàn)。⑤ 國內(nèi)學(xué)者結(jié)合中國企業(yè)的實際狀況，就如何進 行財務(wù)風險管理與控制提出了自己的觀點。湯谷 良認為，財務(wù)控制的目標是促進企業(yè)戰(zhàn)略目標達 成，財務(wù)控制過程是圍繞企業(yè)戰(zhàn)略,致力于消除隱 患、防范風險、規(guī)范經(jīng)營與提高效率,建立全方位財 務(wù)管控體系、順序遞進的多道財務(wù)管控防線與多元 化的財務(wù)管控措施的全過程。⑥張繼德和鄭麗娜從 目標層、管理層和基礎(chǔ)層三個層面，構(gòu)建了包含

9、管 理目標、實施主體、程序方法、保障體系以及管理基 礎(chǔ)五要索的集團企業(yè)財務(wù)風險管理框架。⑦張小鋒 和邊曉黎選取經(jīng)濟增加值、現(xiàn)金流動負債比、成本 費用利潤率和資產(chǎn)負債率四個指標建立企業(yè)財務(wù) 邊界管控體系，并認為財務(wù)管控的目標是確保企業(yè) 始終在戰(zhàn)略方向上與財務(wù)結(jié)構(gòu)安全邊界之內(nèi)，進而 實現(xiàn)效率與風險的平衡、企業(yè)質(zhì)量效益型可持續(xù)發(fā) 展。⑧湯谷良和張守文以中國兵器工業(yè)集團為研究 對象，總結(jié)歸納出企業(yè)平衡財務(wù)資源配置績效與風 險的管控模型，為國有企業(yè)實現(xiàn)“防風險、降杠桿、 促改革”的改革發(fā)展目標提供可行的實踐通道。⑨ 三、案例解讀 本文利用某大型央企的下屬子公司——C1和 C2這兩個國有企業(yè)的案例，解

10、讀國有企業(yè)如何有效 地降低企業(yè)杠桿率，并同時控制企業(yè)財務(wù)風險，為 中國企業(yè)有效實現(xiàn)“降杠桿、防風險”的改革發(fā)展任 務(wù)提供實踐思路:.本文的數(shù)據(jù)和資料均來源于筆 者與C1和C2的總會計師、財務(wù)部等多個職能部門 負責人的訪談。 ① 向德偉：《論財務(wù)風險》，《會計研究》1994年第4期。 ② 于富生、張敏、姜付秀、任夢杰:《公司治理影響公司財務(wù)風險嗎？》，《會計研究》2008年第10期。 Simons R. “The role of niaiiagenieiil control systems in creating competitive advantage:new perspectives

11、^、Readings in Accounting for Management Control. Springer US, 1990,pp. 127 - 143. ④ Clarke C J Vamia S. uStrategic risk management:Tlie new competitive edgeM Img Range Planningy vol. 32 No. 4 1999 pp. 414 -424. ⑤ 張繼德、鄭麗娜:《集團企業(yè)財務(wù)風險管理框架探討》，《會計研究）2012年第12期。 ⑥ 湯谷良：《財務(wù)控制新論——兼論現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)控制的再造》，《會計研究》2000年第

12、3期。 ⑦ 于富生、張敏、姜付秀、任夢杰:《公司治理影響公司財務(wù)風險嗎？》。 ⑧ 張小鋒、邊曉黎:《企業(yè)財務(wù)邊界管控體系設(shè)計與應(yīng)用研究》，《金融經(jīng)濟＞2016年第16期。 湯谷良、張守文:《平衡財務(wù)資源配置績效與風險的管控模型——基于兵工集團邊界管控的探索性案例研究》，《會計研 究＞2017年第10期。 C1是一個大型集團公司，業(yè)務(wù)涉及高新材料、 汽車零部件及改裝車輛、工程機械及機電設(shè)備等。 2015年,C1實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入30億元和補貼前利潤總額6236萬元。2015年末,C1的資產(chǎn)總額達66 億元,人員總規(guī)模為9872人。 C2也是一個大型集團公司，主要經(jīng)營光電儀器 設(shè)備、信

13、息技術(shù)產(chǎn)品、太陽能電池及太陽能發(fā)電系 統(tǒng)、光電材料與元器件、磁盤微晶玻璃基板的開發(fā)、 設(shè)計、加工制造及銷售等業(yè)務(wù)，注冊資本5.09億元。 在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，C2擁有全資子公司2家、控股子 公司2家、合營企業(yè)1家、聯(lián)營企業(yè)1家、參股公司1 家。2015年末,C2資產(chǎn)總額達41. 67億元,凈資產(chǎn) 22. 59億元，營業(yè)收入27. 21億元，利潤0.51億元, 員工2669人。 （一）資產(chǎn)負債率的管控 在討論如何降低杠桿率的問題時，首先應(yīng)明確 怎樣客觀地衡量杠桿率。對于不同的考核對象，采 用不同的方法衡量杠桿率。在微觀層面上，企業(yè)或 家庭通過負債實現(xiàn)以較小資本金撬動較大資產(chǎn)規(guī) 模的比例稱為杠

14、桿率。以企業(yè)為例，負債與股權(quán)比 值、負債與資產(chǎn)比值、權(quán)益資本與資產(chǎn)比值等都可 以用來衡量杠桿率。在宏觀層面上，由于政府部 門、住戶部門等某一部門并不具有類似企業(yè)的資產(chǎn) 負債表，因此多采用替代指標進行衡量，如負債與 國民收入的比值等①。國內(nèi)學(xué)者多采用負債與CDP 的比值來測算政府部門、非金融企業(yè)、住戶部門的 杠桿率②。由于本文討論的杠桿率是指企業(yè)的杠桿 率,因此選取企業(yè)的資產(chǎn)負債率，即企業(yè)負債規(guī)模 與總資產(chǎn)規(guī)模的比值作為杠桿率的衡量標準。 C1和C2作為某中央企業(yè)的全資子公司，在管 理與控制企業(yè)風險時遵循母公司確定的標準與規(guī) 則。母公司自2009年起要求集團公司和下屬子公 司實行邊界管控制度，

15、即把突破財務(wù)機構(gòu)邊界、超 越既定主業(yè)范圍明確規(guī)定為禁止行為，要求公司在 戰(zhàn)略方向上、財務(wù)結(jié)構(gòu)安全邊界內(nèi)釋放經(jīng)營活力③。 實施邊界管控制度一方面可以幫助公司確定資產(chǎn) 負債率邊界值，使公司資產(chǎn)負債率不能夠超過邊界 值;另一方面，邊界管控制度還有助于公司確定資 產(chǎn)負債率標準值，使公司資產(chǎn)負債率在不超過邊界 值的前提下，向標準值靠攏。顯然，明確公司資產(chǎn) 負債率邊界值和標準值在穩(wěn)定和降低公司杠桿率 方面具有戰(zhàn)略性指導(dǎo)作用。 在具體實施時，一方面,母公司要求確定資產(chǎn) 負債率時，應(yīng)參考同行業(yè)公司資產(chǎn)負債率,如工業(yè) 企業(yè)可按照最高65%作為邊界;另一方面,母公司 也提供資產(chǎn)負債率邊界參考模型，各子公司町以按

16、 照公司的具體情況進行測算。自實施邊界管控制 度以來,C1的資產(chǎn)負債率一直保持在50% -55% 的相對穩(wěn)定的狀態(tài)。2014 -2016年期間，C1的資 產(chǎn)負債率呈現(xiàn)略微下降的趨勢。與之不同,C2的資 產(chǎn)負債率在2015年前一直維持在65%左右，處于 資產(chǎn)負債率邊界值附近。2016年，C2實施定向增 發(fā)，將資產(chǎn)負債率降至40%左右。由此可見，自實 施邊界管控制度以來,C1和C2的杠桿率一直保持 在邊界值以內(nèi)，并且通過優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等措施 來降低財務(wù)風險，嚴格控制杠桿率指標。 （二）降低負債規(guī)模 從計算杠桿率的指標分解來看,影響企業(yè)杠桿 率的兩個重要因素是企業(yè)負債總額和資產(chǎn)總額。 降低杠桿

17、率的本質(zhì)是降低企業(yè)負債總額占資產(chǎn)總 額的比值。因此，降低杠桿率的一種直觀的途徑是 在保持資產(chǎn)規(guī)模不變的前提下，降低企業(yè)負債規(guī) 模，從而降低企業(yè)杠桿率；另一種途徑則是在維持 企業(yè)負債規(guī)模的情況下，通過股權(quán)等融資方式增加 權(quán)益資本，從而擴大企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模，降低企業(yè)杠桿 率。當然，同時減少企業(yè)負債和增加資產(chǎn)規(guī)模，也 可以實現(xiàn)降低杠桿率的目的。本文主要關(guān)注前兩 種比較直觀有效的方法。 1 ?有息負債規(guī)模 有息負債,或稱帶息負債，是指企業(yè)總負債中 需要支付利息的負債部分，如短期借款、長期借款、 應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付債券等，是一般企業(yè)總負債中的主 要組成部分。按照債務(wù)期限又可以將企業(yè)有息負 債分為短期有息負債

18、和中長期有息負債。在C1和 C2中，公司有息負債規(guī)模的邊界值是以財務(wù)資源總 量為基礎(chǔ)的短期債務(wù)本息與中長期債務(wù)本息之和。 具體測算如公式（1）所示。其中M為企業(yè)財務(wù)資源 總量,W|和h分別是短期債務(wù)比重和利率,W?和 12分別為中長期債務(wù)比重和利率,N為中長期債務(wù) 期限。 Limitwo|t=M*|W1（l+I1） +W/N-I2/[（1 + i2）n-i]I （1） ① 中國人民銀行杠桿率研究課題組:《中國經(jīng)濟杠桿率水平評估及潛在風險研究》，《金融監(jiān)管研究》2014年第5期。 ② 茍文均、袁鷹、漆鑫:《債務(wù)杠桿與系統(tǒng)性風險傳染機制——基于CCA模型的分析》，《金融研究）20

19、16年第3期。 湯谷良、張守文:《平衡財務(wù)資源配置績效與風險的管控模型 究》2017年第10期。 基于兵工集團邊界管控的探索性案例研究》，《會計研 2018年第5期 表1為2013年至2015年C2有息負債情況。 以C2股份有限公司（合并）為例，其三年平均有息 負債邊界值為94166萬元，而2013年至2015年公 司實際有息負債總額分別為46360萬元,31029萬 元和18995萬元。以上數(shù)據(jù)表明，C2的有息負債總 額不僅沒有超過公司規(guī)定的有息負債最大邊界值, 并且還呈現(xiàn)逐漸降低的趨勢，財務(wù)風險處于可控區(qū) 間。2016年，C2帶息負債總額已下降至73萬元, 在

20、完成“降杠桿”任務(wù)中表現(xiàn)出色。 表1 2013年至2015年C2集團有息負債情況（萬元） 單位名稱 三年平均 有息負債 邊界值 有息負債總額 2013 年 2014 年 2015 年 C2集團（合并） 94,166 46,360 31,029 18,995 C2集團（本部） 1,071 14,100 18.000 13,600 C2集團子公司1 82,545 34,000 16,500 2,000 C2集團子公司2 11,332 13,260 12,029 10,995 數(shù)據(jù)來源：C2集團。 2.預(yù)計負債規(guī)模 除有息負債外，企業(yè)預(yù)

21、計負債作為總負債的一 部分,用來衡量企業(yè)過去的交易所形成的現(xiàn)時債 務(wù)，預(yù)計負債有50% -95%的概率會導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)濟 利益的流出，給企業(yè)帶來潛在財務(wù)風險。預(yù)計負債 一般包括對外提供擔保、未決訴訟、虧損性合同、重 組義務(wù)等內(nèi)容。在預(yù)計負債中，最常見也最容易引 發(fā)企業(yè)財務(wù)風險的是集團公司、下屬公司與供應(yīng)鏈 上下游公司之間存在關(guān)聯(lián)擔保關(guān)系。當擔保關(guān)系 中的某一方或某一環(huán)節(jié)發(fā)生局部問題時，關(guān)聯(lián)擔保 就容易引發(fā)全局問題。因此,管理好公司的擔保規(guī) 模和擔保關(guān)系，不僅可以幫助公司降低杠桿率，更 有助于防范和隔離風險傳遞。C1和C2就做到了這 一點。 首先,在總體原則上，母公司要求子公司嚴格 控制對外擔保，

22、并規(guī)定擔保規(guī)模不得超過凈資產(chǎn)的 60%。其次,在具體實施上，子公司嚴格按照監(jiān)管要 求執(zhí)行，對有以下（但不限于）對外擔保行為,需經(jīng) 過董事會審議通過后，提交股東大會審批：（1）市 公司及其控股子公司對外擔?？傤~，超過最近一期 經(jīng)審計凈資產(chǎn)50%后的任何擔保；（2）為資產(chǎn)負債 率超過70%的擔保對象提供擔保;（3）單筆擔保額 超過最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)的10%；（4）對股東、實 際控制人及其關(guān)聯(lián)方提供的擔保。此外，從穩(wěn)健角 度考慮，在具體測算公司擔保邊界值時,C1和C2將 擔保邊界值確定為有息負債邊界與已占用的有息 負債及應(yīng)付票據(jù)的差額。 表2為2015年C1集團擔保規(guī)模的具體情況。 以C1集團有

23、限公司（合并）為例,2015年末，C1有 息負債邊界值為94942萬元,其中已占用的有息負 債規(guī)模為14215萬元。根據(jù)前述的擔保邊界值測算 規(guī)則,C1的有息負債邊界與已占用的有息負債及應(yīng) 付票據(jù)的差額為57253萬元。那么，從穩(wěn)健角度考 慮,C1的擔保邊界值應(yīng)確定為57253萬元。而2015 年C1的實際擔保規(guī)模僅為15400萬元，并且全部為 對子公司擔保，擔保規(guī)模嚴格控制在邊界以內(nèi)。在 筆者對C1的實地訪談中,C1的總會計師表示，通過 近5年的持續(xù)清理，公司的實際擔保規(guī)模一直處于 可控范圍，公司的抗風險能力得到進一步增強。 表2 2015年C1集團擔保情況（萬元） 單位 有息負 債邊

24、界 已占用 有息負債 應(yīng)付 票據(jù) 擔保 邊界 實際 擔保 C1集團（合并） 94942 14215 23474 57253 15400 C1集團（本部） 18538 7000 13318 0 15400 C1集團（本部） 7723 6750 6441 0 — C1集團子公司2 3336 — 969 2367 — C1集團子公司3 3424 600 — 2824 — 數(shù)據(jù)來源:C1集團。 （三）多元資本擴充方式 如前所述,降低企業(yè)杠桿率的一種可行途徑是 在維持企業(yè)負債規(guī)模的情況下，通過債轉(zhuǎn)股、股權(quán) 融資等方式增加權(quán)

25、益資本，從而擴大企業(yè)資產(chǎn)規(guī) 模，降低企業(yè)杠桿率。以C2為例,2012年C2的產(chǎn) 品產(chǎn)量大幅增加，公司營運資金需求快速增長，運 營資金出現(xiàn)較大缺口。通過對有息負債總額、資產(chǎn) 負債率及經(jīng)營活動現(xiàn)金流量等財務(wù)指標邊界進行 分析,C2發(fā)現(xiàn)，公司的有息負債總額、資產(chǎn)負債率等 指標已接近邊界值，如果再通過增加有息負債的方 式融資，可能會導(dǎo)致有息負債總額、資產(chǎn)負債率等 指標超過邊界值，為公司集聚大量財務(wù)風險。因 此，在對比多種融資方式后,C2決定于2014年啟動 定向增發(fā)項目，2015年末公司收到定向增發(fā)款 12. 08億元。在進行定向增發(fā)后，C22015年的實際 資產(chǎn)負債率降至64. 46%，處于資產(chǎn)負

26、債率邊界值 以內(nèi)，財務(wù)風險可控。2016年,C2再次進行定向增 發(fā)后，將資產(chǎn)負債率降至40%左右。C2采取股權(quán) 融資的方式不僅解決了公司營運資金需求的問題, 同時還降低了資產(chǎn)負債率，使C2可以進一步提升 公司償債能力，降低財務(wù)風險，同時，公司的財務(wù)結(jié) 構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)也更為安全、合理，資產(chǎn)質(zhì)量得到改 善，流動負債率和速動比率得以提高，經(jīng)營效益不 斷優(yōu)化。 （四）案例啟示 從以上案例可以看出，C1和C2在管理和控制 公司資產(chǎn)負債率（或稱企業(yè)的杠桿率）、有息負債規(guī) 模、預(yù)計負債規(guī)模和資本擴充方式的過程中，成功 地運用邊界管控模型，在降杠桿和防風險工作中取 得優(yōu)異成績,其可供借鑒之處和啟示在于：

27、 首先，控制債務(wù)規(guī)模是國有企業(yè)實現(xiàn)降杠桿的 關(guān)鍵。債務(wù)規(guī)模是影響企業(yè)杠桿率的重要因素，嚴 格控制企業(yè)債務(wù)規(guī)模，尤其是有息負債和預(yù)計負債 規(guī)模,就是要保證企業(yè)在不突破債務(wù)邊界的前提 下,有效降低負債規(guī)模。降低企業(yè)負債規(guī)模不僅要 消化已有負債，更要控制新增負債。在具體實施 時,對于已有債務(wù)的管理，可以采取債轉(zhuǎn)股等方式 進行轉(zhuǎn)化。債轉(zhuǎn)股一方面能減少企業(yè)的債務(wù)負擔, 另一方面能將債務(wù)資本轉(zhuǎn)化為權(quán)益資本，可以保證 在總資產(chǎn)規(guī)模不變的前提下，切實降低企業(yè)資產(chǎn)負 債率。對于新增負債，企業(yè)要首先確認和核實實際 負債需求，其次要尋找除債務(wù)融資外的其他融資渠 道。與此同時,也需要商業(yè)銀行根據(jù)國有企業(yè)的實 際資金需

28、求給予差異化的信貸資金支持，由需求和 供給雙方共同控制企業(yè)債務(wù)規(guī)模。對于那些無法 控制合理負債水平，且明顯存在產(chǎn)能過剩、經(jīng)濟效 益較差、缺乏競爭力等問題的國有企業(yè)，應(yīng)及時采 取破產(chǎn)清算和清理措施。 其次，保持合理財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)是國有企 業(yè)能夠可持續(xù)地、有質(zhì)量地實現(xiàn)降杠桿、防風險任 務(wù)的保證。降低企業(yè)杠桿率僅僅關(guān)注債務(wù)規(guī)模是 遠遠不夠的，國有企業(yè)應(yīng)嚴格控制和關(guān)注企業(yè)資產(chǎn) 負債率，即同時關(guān)注債務(wù)規(guī)模和總資產(chǎn)規(guī)模的變 動，在秉承不突破資產(chǎn)負債率的邊界值這一底線的 前提下，切實有效地降低杠桿率。合理安排企業(yè)的 財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，也能夠使企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量得到 改善，流動負債率和速動比率得以提高，經(jīng)

29、營效益 不斷優(yōu)化，同時更加合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也 有助于降低企業(yè)財務(wù)風險，增強企業(yè)抵御風險的 能力。 再次，多元融資方式是幫助國有企業(yè)降杠桿的 有力補充手段。除債務(wù)融資方式外,如何通過權(quán)益 融資彌補企業(yè)資金需求缺口是國有企業(yè)未來需要 思考的重要問題。本案例中C2采取的定向增發(fā)方 式就不失為一種有效而可行的融資手段。此外，前 述的債轉(zhuǎn)股也是增加企業(yè)權(quán)益資本的可靠手段之 一。但限于國有企業(yè)的股權(quán)所有性質(zhì)，不論是定向 增發(fā)還是債轉(zhuǎn)股都不能影響到國有企業(yè)的最終控 制人性質(zhì)，因此國有企業(yè)進行權(quán)益融資的規(guī)模也會 受到一定的限制。所以，從國有企業(yè)長期發(fā)展的角 度看，要可持續(xù)地、高質(zhì)量地實現(xiàn)降杠桿，就必

30、然要 推行國有企業(yè)混合所有制改革。通過放寬某些壟 斷性較高、投資回報較好的國有企業(yè)的進入門檻, 引導(dǎo)民間資本、社會資本的參與和注入，可以滿足 國有企業(yè)權(quán)益融資需求，為國有企業(yè)發(fā)展增加新的 活力，為培育出具有全球競爭力的世界一流企業(yè) 助力。 本文在對財務(wù)風險內(nèi)涵與管控相關(guān)文獻梳理 的基礎(chǔ)之上，對國有企業(yè)C1和C2實施的一系列降 杠桿和防風險的路徑和策略進行深入的解讀和總 結(jié),為國有企業(yè)未來完成降杠桿、防風險等改革提 供實踐經(jīng)驗與啟示。控制債務(wù)規(guī)模、保持合理的財 務(wù)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)以及采用多元融資方式，是國有 企業(yè)能夠可持續(xù)地、高質(zhì)量地實現(xiàn)降杠桿、防風險 冃標的關(guān)鍵和有力保證o企業(yè)在具體實施時,一

31、方 面可以參考行業(yè)和企業(yè)自身情況，為降杠桿的關(guān)鍵 要素如資產(chǎn)負債率、有息負債規(guī)模、預(yù)計負債規(guī)模 等劃定邊界值和標準值，要求企業(yè)在不突破邊界值 的情況下,努力向標準值靠攏;另一方面，企業(yè)可以 采用債轉(zhuǎn)股、定向增發(fā)等多種方式提高企業(yè)權(quán)益資 本規(guī)模，確保財務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的合理性，增強 企業(yè)抵御風險的能力。同時，從國有企業(yè)長期發(fā)展 的角度看，對于那些無法控制負債水平，且明顯存 在產(chǎn)能過剩等問題的國有企業(yè)，應(yīng)及時啟動破產(chǎn)清 算和清理程序；而對于一些壟斷性較高、投資回報 較好的國有企業(yè)，可以進一步加大國有企業(yè)混合所 有制改革力度，引導(dǎo)民間資本、社會資本的參與和 注入，為國有企業(yè)發(fā)展增加新的活力。 123 ［責任編輯：徐麗華，編審：俞亞克］