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1、試析股權(quán)眾籌法律風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避
論文摘要 股權(quán)眾籌作為中小企業(yè)募集資金的主要方式,為中小企業(yè)的發(fā)展提供了新的機(jī)遇和可能性。我國對(duì)此進(jìn)行了一些探索但產(chǎn)生了新的問題,并不能全面有效地對(duì)此問題予以解決。因而,有必要在認(rèn)識(shí)股權(quán)眾籌的特征和意義基礎(chǔ)上思考法律風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避問題,同時(shí)借鑒美國JOBS法案,以期提出在股權(quán)眾籌中對(duì)于法律風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的構(gòu)想。
論文關(guān)鍵詞 股權(quán)眾籌 法律風(fēng)險(xiǎn) 規(guī)避模式 融資 合法化
一、股權(quán)眾籌的內(nèi)涵、特征及意義
(一)眾籌及股權(quán)眾籌內(nèi)涵分析
眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的階段性產(chǎn)物,是指融資者通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向眾多的個(gè)人投資者集合小額資金,來支持其創(chuàng)業(yè)或
2、者社會(huì)事業(yè)的新型融資模式。 而股權(quán)眾籌是眾籌模式中問題突出和最具爭議性的一種,它指融資者通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)發(fā)布其創(chuàng)業(yè)或者項(xiàng)目的計(jì)劃來吸引投資者投資并以企業(yè)或者項(xiàng)目的股權(quán)作為回報(bào)的融資模式。
?。ǘ┕蓹?quán)眾籌的特征
股權(quán)眾籌有以下幾點(diǎn)特征:一是以互聯(lián)網(wǎng)為工具。融資項(xiàng)目的審核和發(fā)布、領(lǐng)投人資格的審查、投資和融資雙方的信息溝通都依托互聯(lián)網(wǎng)來進(jìn)行;二是依托大眾力量?;ヂ?lián)網(wǎng)的交互性和應(yīng)用的廣泛性為項(xiàng)目融資獲得廣大受眾,投資的低門檻又能吸引有意向的投資者進(jìn)行項(xiàng)目投資;三是融資方多為中小微企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)。這些企業(yè)通常是在采取傳統(tǒng)方式向銀行貸款不成的情況下,轉(zhuǎn)而采取股權(quán)眾籌的低門檻方式籌措啟動(dòng)和發(fā)展
3、資金;四是投資風(fēng)險(xiǎn)大。首先,企業(yè)項(xiàng)目啟動(dòng)初期,其前景和發(fā)展情況不可預(yù)知,對(duì)市場(chǎng)的抵抗性弱;其次,我國目前股權(quán)眾籌方面的信息公開制度尚未建立,投資和融資方存在信息不對(duì)稱,難以建立良好的信用關(guān)系;最后,融資項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)間久,眾籌投資周期長,退出機(jī)制不健全。
?。ㄈ┕蓹?quán)眾籌的意義
股權(quán)眾籌作為多層級(jí)資本市場(chǎng)的重要組成部分,對(duì)初創(chuàng)企業(yè)、小微企業(yè)的融資者和投資者都有很重要的意義。
對(duì)融資者來講,快速發(fā)展的股權(quán)眾籌使得互聯(lián)網(wǎng)金融具備了傳統(tǒng)投資銀行VC/PE(風(fēng)險(xiǎn)投資/私募股權(quán)投資)的融資功能,因此給予那些需要資金的企業(yè)和項(xiàng)目以機(jī)遇,拓寬了他們的籌資渠道,使得他們的融資不再局限于向熟人
4、、銀行、風(fēng)投籌錢,而是面向更加大眾化的融資渠道。同時(shí),股權(quán)眾籌在通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行融資的過程中就是對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行推廣的過程,在項(xiàng)目還未進(jìn)入運(yùn)行階段,融資者就能獲得市場(chǎng)對(duì)項(xiàng)目的反映,好的項(xiàng)目在融資的過程不僅能吸引到資金,也可能會(huì)附帶吸引到好的技術(shù)和管理。
對(duì)投資者來講,股權(quán)眾籌不僅增加了投資的渠道,而且降低了投資者的投資門檻,開啟了民眾小額權(quán)益投資的時(shí)代,提高了社會(huì)資金的流動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)資本的投入。
二、股權(quán)眾籌面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)避模式
從現(xiàn)行法律和企業(yè)股權(quán)眾籌的實(shí)踐來看,我國股權(quán)眾籌仍面臨以下法律風(fēng)險(xiǎn):
?。ㄒ唬┕蓹?quán)眾籌面臨的法律風(fēng)險(xiǎn)
1.股權(quán)眾籌運(yùn)行的現(xiàn)行法律
5、“紅線”。目前,股權(quán)眾籌與我國現(xiàn)行法律法定存在一定的矛盾,在我國《證券法》第十條中有規(guī)定:如果要公開發(fā)行證券,不僅需要符合相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定,而且要報(bào)經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者其授權(quán)的相關(guān)部門來依法核準(zhǔn),如果沒有經(jīng)過依法核準(zhǔn)的,任何個(gè)人或者單位都不能公開發(fā)行。還規(guī)定如果有以下3種情況就被認(rèn)定為是公開發(fā)行:一是向不特定的對(duì)象發(fā)行證券;二是向特定的對(duì)象發(fā)行證券超過了200人;三是由法律法規(guī)所規(guī)定的其他的情形。對(duì)非公開發(fā)行證券,法律規(guī)定不可以采取廣告、公開的勸誘和變相的公開方式。如果股權(quán)眾籌中有觸犯此法律規(guī)定,情節(jié)嚴(yán)重則構(gòu)成非法集資罪。
此外,《公司法》和《合伙企業(yè)法》對(duì)出資股東人數(shù)也進(jìn)行
6、了限制。但實(shí)際操作中,股權(quán)眾籌是通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)進(jìn)行,由于網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)本身的交互性和公開性,他面對(duì)的投資者天然就是不特定的,雖然目前為防范人群不特定而免于觸犯法律紅線,平臺(tái)推出實(shí)名認(rèn)證和資格認(rèn)證,但不特定向特定人群的轉(zhuǎn)化方式還未被認(rèn)可;此外,中小投資者作為股權(quán)眾籌的主要群體,,每筆資金的額度不會(huì)太高,因此,股權(quán)眾籌需要眾多投資者的合力推動(dòng),但法律卻對(duì)股權(quán)眾籌的投資者人數(shù)給予了限制。這些限制性規(guī)定對(duì)推進(jìn)中小微企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了不利影響。
2.投資合同欺詐和回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。在我國,眾籌投資者大多不專業(yè),自身無法對(duì)眾籌項(xiàng)目的評(píng)估很好地完成;中微小初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展和項(xiàng)目前景并不明確,是否盈利不可預(yù)知;第三方評(píng)估
7、信息的真實(shí)可靠又值得思量;融資者和投資者之間信息天然不對(duì)稱也沒有信息公開平臺(tái)及制度約束。這樣,投資者很難做出正確的投資選擇也不能對(duì)投資項(xiàng)目及時(shí)監(jiān)測(cè)而面臨虧損的風(fēng)險(xiǎn)。此外,我國目前股權(quán)眾籌存在“領(lǐng)投+跟投”模式,此模式下,若領(lǐng)投人和籌資者惡意串通損害普通投資者利益,那投資者就直接承擔(dān)投資合同欺詐的風(fēng)險(xiǎn)。
?。ǘ┕蓹?quán)眾籌法律風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避模式
在現(xiàn)行法律框架約束下,不少股權(quán)眾籌網(wǎng)站采取了“領(lǐng)投+跟投”、“有限合伙”、“擔(dān)保制度”等模式來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。
“領(lǐng)投+跟投”是指由專業(yè)平臺(tái)認(rèn)證的“專業(yè)投資人”(天使投資人)對(duì)某個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行領(lǐng)投,再由普通投資者進(jìn)行跟投,領(lǐng)投人代表其他普通投資者對(duì)
8、項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)查、評(píng)估判斷、管理、出席董事會(huì)、獲得利益分成。但這一模式,領(lǐng)投人可信度的建立和監(jiān)督是難點(diǎn)也是重點(diǎn)。如上所述,如果領(lǐng)投人與融資者惡意串通損害投資者利益,投資者以合同詐騙來維權(quán)又會(huì)面臨維權(quán)成本高的問題,這些都是模式運(yùn)行中的“疑難雜癥”。
“有限合伙”模式是在我國相關(guān)法律對(duì)股權(quán)眾籌公司、企業(yè)投資者人數(shù)進(jìn)行限制的情況下產(chǎn)生,指的是由領(lǐng)投人注冊(cè)有限合伙企業(yè),普通跟投者加入此合伙企業(yè),然后以企業(yè)的名義集體對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資的模式。此模式下,企業(yè)股東的實(shí)名制使得項(xiàng)目投資者為合伙企業(yè),個(gè)人并不能以實(shí)名方式存在于項(xiàng)目投資股東行列。
“擔(dān)保制度”一是指股權(quán)眾籌項(xiàng)目尋求天使投資人或者機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)
9、行擔(dān)保,若在規(guī)定期限內(nèi)項(xiàng)目失敗則由擔(dān)保人承擔(dān)損失;二是指投資者選擇貸幫網(wǎng)等付費(fèi)擔(dān)保的眾籌網(wǎng)站進(jìn)行投資,實(shí)行收益回還,損失賠付的擔(dān)保制度。但股權(quán)眾籌本屬于高風(fēng)險(xiǎn)投資,盲目選擇擔(dān)保只會(huì)增加投資者的負(fù)擔(dān),并且使股權(quán)眾籌平臺(tái)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)都面臨虧損危險(xiǎn),最終投資者成為最大的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者。
綜上所述,股權(quán)眾籌在處于我國法律“紅線”邊緣的情況下,企業(yè)創(chuàng)新了“領(lǐng)投+跟投”、“有限合伙”、“擔(dān)保制度”等眾籌模式,但仍缺乏法律制度保障且易引發(fā)其他風(fēng)險(xiǎn)。因而,思考股權(quán)眾籌風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的法治化路徑對(duì)解決其融資的法律風(fēng)險(xiǎn)大有裨益。
三、股權(quán)眾籌法律風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的構(gòu)想
股權(quán)眾籌涉及投資者、融資者、眾籌平臺(tái)三方
10、主體,如何規(guī)避法律約束下的投資人數(shù)限額和對(duì)象特定等風(fēng)險(xiǎn),保護(hù)投資者利益,實(shí)現(xiàn)融資高效是股權(quán)融資必須面對(duì)的問題。筆者從推進(jìn)股權(quán)眾籌合法化、主體適當(dāng)化、信息公開化、資金安全化幾個(gè)方面來構(gòu)建規(guī)避股權(quán)眾籌法律風(fēng)險(xiǎn)的框架。
?。ㄒ唬┕蓹?quán)眾籌融資合法化:限制股權(quán)眾籌融資和投資金額
通過限制股權(quán)眾籌融資和投資金額以期為股權(quán)眾籌獲得合法性支撐。目前國內(nèi)就股權(quán)眾籌融資和投資限額問題形成三種觀點(diǎn):一是主張對(duì)投資者設(shè)置準(zhǔn)入門檻,預(yù)防投資失??; 二是設(shè)置投資上限,預(yù)防單個(gè)投資過多承擔(dān)道德風(fēng)險(xiǎn); 三是進(jìn)行分類保護(hù),對(duì)成熟的投資者不設(shè)限額,對(duì)不成熟的投資者有額度限制。 對(duì)于限額,美國JOBS法案已有規(guī)定:首
11、先,法律規(guī)定在12個(gè)月內(nèi),發(fā)行人出售給投資人的總額不能超過限額的100萬美元。但這樣的限制并不是僵化的規(guī)定,具體的限額根據(jù)投資者的實(shí)際經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)而作變換:如果投資者凈資產(chǎn)值和年收入在10萬美元以內(nèi),那對(duì)其的限額則為對(duì)單一項(xiàng)目的投資不得超過2000美元(12個(gè)月內(nèi)),或者將其可以投資的額度限制在凈資產(chǎn)值和年收入的5%以內(nèi),投資者在這兩種規(guī)制中選擇較大值投資。但如果投資者的凈資產(chǎn)值和年收入超過了10萬美元,那對(duì)投資者的投資限額則選取其凈資產(chǎn)值和年收入的10%,但最多也不能超過10萬美元。
在法案中,限額股權(quán)眾籌被定性為豁免證券發(fā)行,雖然不符合《證券法》有關(guān)規(guī)定,但在豁免證券程序上是可行的,并
12、且的確極大地促進(jìn)和提高了企業(yè)融資發(fā)展和市場(chǎng)資本流動(dòng)性。
?。ǘ┕蓹?quán)眾籌主體適當(dāng)化:設(shè)立合格投資者選定標(biāo)準(zhǔn)和分類管理制度
方便融資和保護(hù)投資者權(quán)益是股權(quán)眾籌的關(guān)鍵。目前我國投資者層級(jí)參差不齊,且缺乏對(duì)投資者投資額的限定而致使投資者容易盲目投資影響其生活質(zhì)量,因而,對(duì)投資者進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)判定和分類管理是必要的。首先,對(duì)投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)不太過側(cè)重于財(cái)務(wù)狀況,其工作經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)能力、受教育水平、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)和判斷能力、信用狀況等都是影響其投資能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的要素;其次,基于對(duì)投資者的投資標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定進(jìn)行分類管理。對(duì)具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)、經(jīng)濟(jì)狀況較好的投資者不需要太高程度的保護(hù),對(duì)投資經(jīng)驗(yàn)缺乏、經(jīng)濟(jì)狀
13、況一般的投資者需要設(shè)置投資限額,避免因投資不當(dāng)而承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。
?。ㄈ┕蓹?quán)眾籌信息透明化:建設(shè)信用信息公開制度
投資風(fēng)險(xiǎn)來源之一就是融資和投資雙方信息的不對(duì)稱,應(yīng)加強(qiáng)信息公開。一方面,融資者應(yīng)主動(dòng)向眾籌平臺(tái)和投資者公開項(xiàng)目運(yùn)行的基本信息、運(yùn)行進(jìn)度、基本規(guī)劃、財(cái)務(wù)狀況和其他信息,并匯報(bào)給監(jiān)管部門備案。另一方面,眾籌平臺(tái)應(yīng)制定細(xì)則加強(qiáng)對(duì)眾籌項(xiàng)目的審查并記錄歸檔,形成信用檔案,對(duì)失信行為進(jìn)行警示并披露。同時(shí),信用信息公開周期盡量縮短,以幫助融資和投資雙方獲得及時(shí)的信息溝通、共享,達(dá)成長效合作。
?。ㄋ模┕蓹?quán)眾籌資金安全化:引入第三方資金托管機(jī)構(gòu)
眾籌平臺(tái)在運(yùn)行中,擔(dān)負(fù)工作眾
14、多且交雜。一方面需要對(duì)投資者(領(lǐng)投人)和融資者的資格審查,另一方面需要對(duì)融資項(xiàng)目的審查,同時(shí)承擔(dān)融資者和投資者之間信息的披露和連接。若審查有誤、信息作假還要為此承擔(dān)責(zé)任,因而,平臺(tái)是否在融資和投資者之間處于中立地位,這點(diǎn)存在質(zhì)疑。因此,為降低風(fēng)險(xiǎn),保護(hù)投資人利益,建議引入第三方資金托管機(jī)構(gòu),為投資者和融資方開具虛擬賬戶和資金賬戶,并根據(jù)股權(quán)眾籌平臺(tái)的支付指令收付資金,以此避免平臺(tái)直接經(jīng)手資金帶來風(fēng)險(xiǎn)。
總之,當(dāng)前股權(quán)眾籌在我國的發(fā)展中還面臨著諸多法律障礙和風(fēng)險(xiǎn)。我們需要在認(rèn)識(shí)股權(quán)眾籌特性和意義及發(fā)展前景的基礎(chǔ)上,辨識(shí)其遇到的法律風(fēng)險(xiǎn)及社會(huì)中出現(xiàn)的避險(xiǎn)模式,進(jìn)一步通過限制股權(quán)眾籌融資和投資金額推進(jìn)股權(quán)融資合法化,通過設(shè)立合格投資者選定標(biāo)準(zhǔn)和分類管理制度推進(jìn)股權(quán)主體適當(dāng)化,通過建設(shè)信用信息公開制度推進(jìn)股權(quán)眾籌信息透明化,通過引入第三方資金托管機(jī)構(gòu)推進(jìn)股權(quán)眾籌資金安全化。實(shí)現(xiàn)股權(quán)眾籌在我國的全面發(fā)展,推進(jìn)器法治化程度,使其能更大程度地為中微小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展貢獻(xiàn)力量,為我國資本市場(chǎng)添注活力。